Trong một báo cáo mới, cựu thống đốc Ngân hàng Dự trữ Ấn Độ Raghuram Rajan và những người khác lập luận rằng chúng ta nên tập trung hơn vào việc thắt chặt định lượng. Khi các ngân hàng thương mại có nhiều dự trữ, họ sẽ thay đổi hành vi của mình, khiến cho QT không ổn định và khó thực hiện hơn dự kiến.

Sự hiểu biết của chúng tôi về cách hoạt động của QE và QT vẫn còn mơ hồ. Một ngân hàng trung ương triển khai chương trình mua trái phiếu thông báo với thị trường rằng ngân hàng này cam kết thực hiện chính sách hỗ trợ và lãi suất sẽ duy trì ở mức thấp trong một thời gian dài. Kết quả là, đường cong lợi suất giảm xuống. Ngân hàng trung ương giảm lãi suất trái phiếu dài hạn bằng cách mua chúng, trên lý thuyết khuyến khích các nhà đầu tư chuyển sang chứng khoán có lãi suất cao hơn (còn gọi là kênh tái cân bằng danh mục đầu tư).

Tuy nhiên, QT không chỉ đơn giản là nghịch đảo của QE. Khi lãi suất gần sát mức 0, hiệu quả của việc truyền dẫn chính sách tiền tệ là hiệu quả hơn. Tuy nhiên, khi lãi suất cao hơn nhiều so với mức 0, các thông báo về thay đổi bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương thường mang lại ít hiệu quả hơn.

Vào năm 2017, Janet Yellen, khi đó là chủ tịch của Cục Dự trữ Liên bang, đã tuyên bố rằng QT sẽ diễn ra "rất lâu và nhàm chán". Sự thật là đã có một vài thay đổi. Theo Rajan, điều này là do các ngân hàng tư nhân thay đổi hành vi của họ khi ngân hàng trung ương mở rộng bảng cân đối kế toán nhưng không thay đổi lại khi bảng cân đối thu hẹp.

Các nguyên tắc của QE hơi kỳ quặc. Số tiền thu được từ việc mua trái phiếu của ngân hàng trung ương được đặt trong một tài khoản ngân hàng tư nhân. Bởi vì tiền gửi không kỳ hạn (có thể rút bất cứ lúc nào) mang lại lãi suất thấp hơn so với tiền gửi có kỳ hạn, nên các ngân hàng chuyển tiền vào đó. Để bù đắp các nghĩa vụ này, Fed cung cấp cho các ngân hàng số tiền tương đương với tài sản của họ.

Các khoản dự trữ mang lại cho các ngân hàng niềm tin rằng họ sẽ có thể chịu được bất kỳ khoản rút tiền lớn nào từ tài khoản tiền gửi và các khoản dự trữ này cũng được sử dụng để phát hành hạn mức tín dụng tạo ra phí. Thời gian đáo hạn trung bình của tài sản ngân hàng bị rút ngắn, làm suy yếu lộ trình tái cân bằng danh mục đầu tư và làm tăng tính nhạy cảm của ngân hàng đối với tình trạng thiếu hụt thanh khoản.

Theo thống kê của Rajan, những điều này sẽ không biến mất khi bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương giảm đi và nguồn dự trữ trở nên ít dồi dào hơn. Thay vào đó, các ngân hàng thay thế số tiền bị mất bằng các tài sản phù hợp khác để bảo đảm rằng trong các giao dịch mua lại, họ sẽ nhận đủ tiền mặt nếu cần.

Tuy nhiên, nếu mọi ngân hàng cố gắng chuyển đổi tài sản của họ thành tiền tệ cùng một lúc, thì sự thiếu hụt chắc chắn sẽ xảy ra, như đã xảy ra trên thị trường repo của Hoa Kỳ vào năm 2019. Các ngân hàng cũng tiếp tục cung cấp hạn mức tín dụng để duy trì kết nối với khách hàng ngay cả khi thanh khoản giảm.

Điều này ngụ ý rằng các ngân hàng có yêu cầu cao hơn đối với tính thanh khoản của hệ thống trong thời gian QT, điều này có thể kéo dài cho đến khi thị trường sụp đổ. Các ngân hàng trung ương có thể can thiệp và mua lại trái phiếu để giảm bớt các vấn đề về thanh khoản, như họ đã làm vào năm 2019, khi đại dịch bùng phát và trong đợt đóng băng đầu tư do trách nhiệm pháp lý gần đây ở Anh. Tuy nhiên, điều này làm tăng nhu cầu tiền mặt của các ngân hàng, thậm chí còn cao hơn, đồng thời khiến QT thậm chí còn khó thực hiện hơn trong tương lai.

Một giải pháp cụ thể là giảm lộ trình phát tín hiệu của QE, như Ngân hàng Trung ương Anh đã làm vào mùa thu năm ngoái sau những hậu quả từ Ngân sách "mini" của Liz Truss-Kwasi Kwarteng. Tuy nhiên, điều này sẽ chỉ hoạt động trong một sự sụp đổ thị trường quy mô nhỏ. Hãy xem xét việc Fed tuyên bố vào tháng 3 năm 2020 rằng họ sẽ mua trái phiếu trong một khoảng thời gian giới hạn, dự trữ sẽ không dồi dào vô thời hạn và lãi suất sẽ sớm tăng. Nhà đầu tư khi đó có lẽ vẫn sẽ phải vất vả để huy động vốn.

NHTW có thể lặng lẽ bỏ QT. Khác với các ngân hàng thương mại, họ có thể tiếp tục hoạt động dù thua lỗ. Tuy nhiên, có một số lý do tại sao họ không nên duy trì bảng cân đối kế toán ngày càng mở rộng. Các nhà đầu tư sẽ có động lực để chấp nhận nhiều rủi ro hơn. Các chính phủ có thể dựa vào ngân hàng trung ương để mua trái phiếu bổ sung để tài trợ cho dự án ​​​​được ưu tiên. Quyền lực của các ngân hàng trung ương sẽ bị đe dọa, làm xói mòn niềm tin. Đường cong lợi suất bị lệch vĩnh viễn khiến việc xác định giá trở nên khó khăn.

Cải thiện vốn hóa ngân hàng có thể giúp giảm rủi ro khi đối mặt với yêu cầu tiền mặt tăng lên. Các cơ quan quản lý ngân hàng có thể tránh tích trữ dự trữ bằng cách cho phép các ngân hàng đạt tiêu chuẩn thanh khoản trung bình phụ trách luân phiên thay vì các mục tiêu hàng ngày. Ngân hàng Anh gần đây đã mở rộng các điều khoản mua lại cho các tổ chức phi ngân hàng với tài sản thế chấp được chấp nhận. Tuy nhiên, cách tiếp cận dễ dàng nhất để thoát khỏi QE đó là tránh sử dụng nó ngay từ ban đầu.