Có 3 lý do USD chưa thể bước vào xu hướng giảm trong năm 2023:

• Đà tăng của USD phần lớn do Fed, và để USD giảm, Fed sẽ phải dovish. Và với sự kiên định chống lạm phát của các quan chức, điều đó khó xảy ra.
• Trong khi điều kiện cần để USD suy yếu là Fed dovish, điều kiện đủ là tình hình kinh tế toàn cầu đủ hấp dẫn để hút vốn từ USD. Trong khi đó, dự báo tăng trưởng 2023 vẫn đang bị điều chỉnh giảm, đặc biệt do suy thoái tại châu Âu.
• Các đồng tiền không phải USD vẫn sẽ chịu phần bù thanh khoản cao. 2023 sẽ tiếp tục là năm các ngân hàng trung ương thắt chặt gây suy thoái và thu hẹp bảng cân đối kế toán. Dự trữ vượt mức thấp sẽ siết tình trạng thanh khoản hơn và nâng biến động.

EURUSD: EUR sẽ lại đánh mất vị thế

Quá rủi ro để bullish

ING bearish với EUR cho đến cuối quý I/2023. Các yếu tố khiến EURUSD suy yếu trong năm trước vẫn giữ nguyên. CPI Mỹ hạ nhiệt tại Mỹ có thể khiến Fed thở phào nhẹ nhõm một chút, nhưng chưa đủ để làm chệch hướng đi, và họ sẽ tiếp tục đưa lãi suất lên 5% trong quý I/2023. Năng lượng cũng là một yếu tố khác. Cả giá khí đốt và dầu thô sẽ tăng trong suốt năm 2023. Một mùa đông khó khăn sẽ hạn chế đà phục hồi của EURUSD, tiếp tục gây sức ép lên cán cân vãng lai vốn thường thặng dư của Eurozone.

Cần nhưng chưa đủ

Việc Fed xoay trục (có thể vào tháng 3/2023) sẽ là điều cần thiết để lợi suất ngắn hạn tại Mỹ hạ nhiệt và USD suy yếu. Nhưng điều kiện đủ để EURUSD tăng trở lại là, liệu các thị trường khác có đủ sức hấp dẫn để hút vốn khỏi các tài khoản tiền gửi USD đang trả lãi gần 5%? Đó là một yêu cầu cao do đó EURUSD sẽ hồi phục khiêm tốn trong năm 2023.

ECB sẽ cóng chân sớm hơn Fed

Luận điểm xoay trục đang ủng hộ ECB hơn Fed. Kinh tế Đức được dự báo thu hẹp 1.5% trong năm tới và trong cuộc họp tháng 12, ECB cũng đưa dự báo lạm phát về mục tiêu trong năm 2025. ING dự báo ECB sẽ tạm dừng tăng lãi suất vào tháng 2/2023 với đỉnh 2.25% so với định giá thị trường 3%. Dự báo đã giả định rằng ECB triển khai thắt chặt định lượng một cách mượt mà và không gây sốc với thị trường trái phiếu ngoại biên. Và với thương mại hàng hóa toàn cầu sẽ tăng chỉ khoảng 1% trong năm nay (giai đoạn chiến tranh thương mại 2017-19 đã gây áp lực lớn thế nào lên EUR), cộng với rủi ro mất thanh khoản gây bất ổn tài chính, đều cho thấy thị trường vẫn sẽ bullish với USD trong một thời gian.

USDJPY: Quý I/2023 cực kỳ quan trọng

Trâu bò đánh nhau

Sự phân kỳ chính sách tiền tệ sâu sắc giữa Fed và BoJ là động lực chính khiến USDJPY tăng gần 15% trong năm ngoái. Sang năm 2023, giới đầu tư sẽ đặt nhiều câu hỏi hơn về việc liệu BoJ đã sẵn sàng thắt chặt chưa, đặc biệt khi họ đã có điều chỉnh chính sách kiểm soát đường cong lợi suất. Quan điểm mặc định là thống đốc đương nhiệm Haruhiko Kuroda sẽ vẫn giữ nguyên lập trường. Nhưng nhiệm kỳ của ông sẽ kết thúc vào tháng 4, và sẽ đẩy mạnh đồn đoán về người kế nhiệm bớt dovish hơn. Thị trường đã bắt đầu định giá chính sách thay đổi.

Tháng 3 sẽ cực kỳ biến động

Trong quý đầu năm nay, mọi con mắt sẽ đổ vào vòng đàm phán lương của Nhật Bản, và tăng lương là điều kiện đầu tiên để BoJ có thể thắt chặt. Các chính khách Nhật Bản đang thúc đẩy doanh nghiệp tăng lương, cùng với đó, chính phủ cũng đang kích thích tài khoá mạnh tay để hạn chế cú sốc chi phí sinh hoạt. Giai đoạn này cũng là thời điểm Fed công bố dot plot mới (22/3), có thể là dot plot đầu tiên thừa nhận tình hình lạm phát đã có sự thay đổi. Do đó, tháng 3 và tháng 4 có thể là khoảng thời gian USDJPY đảo chiều mạnh.

Can thiệp tỷ giá có thể hạn chế biến động

Đa số đều đồng ý rằng có lý do chính đáng để USDJPY tăng và việc can thiệp tỷ giá sẽ chỉ làm chậm lại chứ không đảo chiều. Nhật Bản đã chi khoảng 70 tỷ USD để can thiệp khi giá trong biên độ 146/151 và sẽ tiếp tục làm vậy theo dự báo USD tăng của ING trong các tháng tới. Dự trữ ngoại hối có hạn, nhưng Nhật Bản cũng có hơn 1 nghìn tỷ USD, tức là công cuộc này có thể tiếp tục thêm vài tháng. Mục tiêu ở đây là câu giờ cho đến khi chu kỳ thắt chặt của Fed kết thúc. Trừ khi lãi suất Fed vượt 6%, USDJPY sẽ chốt năm gần 130.

GBPUSD: Sửa chữa sai lầm

Kế hoạch tài khóa

Sau pha sập do kế hoạch ngân sách thảm họa của chính phủ mới, GBPUSD đang hồi phục trước kế hoạch hợp lý hơn và USD suy yếu. Nhưng 2023 sẽ không phải năm USD tiếp tục giảm. Rủi ro ở đây là Fed giữ lãi suất cao hơn trong thời gian dài hơn. Với thâm hụt cán cân vãng lai trầm trọng và GBP đang chuyển thành một đồng high-beta, còn quá sớm để tính đến chuyện hồi phục. Cặp tiền sẽ tiếp tục suy yếu trong quý I với kế hoạch thắt lưng buộc bụng mới của chính phủ và thị trường định giá lại chu kỳ thắt chặt của BoE.

Chính sách tài khóa thắt chặt/Chính sách tiền tệ nới lỏng

Trong cuộc họp tháng 11, BoE bác bỏ kỳ vọng định giá lãi suất thị trường gần 5%, cho rằng lãi suất cao như vậy sẽ khiến kinh tế Anh thu hẹp 5%. ING dự báo lãi suất dài hạn ở quanh mức 3.75% thay vì 4.5% như thị trường định giá. Trong lúc BoE đánh giá mức lãi suất cần thiết để kìm hãm lạm phát, chính phủ sẽ tìm cách kiếm đâu ra 60 tỷ Bảng bù cho ngân sách. Kinh tế Anh sẽ thu hẹp trong cả 4 quý 2023, một môi trường không tốt cho GBP.

Mất thanh khoản

Khảo sát FX của Ngân hàng Thanh toán Quốc tế cho thấy GBP giữ nguyên vị trí đồng tiền được giao dịch nhiều thứ 4 toàn cầu. Dù vậy, GBP vẫn thường có những pha flash crash. Thanh khoản sẽ khan hiếm trong năm 2023 cùng việc Fed đưa lãi suất thực lên cao khi nền kinh tế rơi vào suy thoái là sự kết hợp rất nguy hiểm với đồng Bảng, khi lĩnh vực tài chính chiếm tỷ trọng rất lớn trong nền kinh tế. Mức biến động của GBPUSD đã về bằng giai đoạn Brexit và trong năm 2023 những biến động này sẽ còn phổ biến hơn.

EURJPY: Thời thế thay đổi

Rủi ro giảm vào quý I/2023

EURJPY đã bất chấp mọi loại tương quan thường thấy của tài sản rủi ro bằng việc từ từ tăng suốt năm ngoái kể cả khi trái phiếu và cổ phiếu đều giảm tới 20%. JPY suy yếu phần lớn đến từ chính sách của BoJ và tương quan giữa USDJPY và lợi suất TPCP Mỹ 10 năm. Cả Eurozone và Nhật Bản đều chịu tác động của cú sốc năng lượng. Trong quý I/2023, ING bearish với EURJPY trước triển vọng người kế nhiệm ông Kuroda sẽ hawkish hơn và ECB sớm kết thúc chu kỳ thắt chặt trong cuộc họp tháng 2.

Lợi suất Mỹ 10 năm có thể kéo EURJPY xuống 130 trong nửa sau năm nay

JPY suy yếu phần lớn đến từ tình hình thị trường trái phiếu Mỹ. USDJPY duy trì tương quan rất cao với lợi suất 10 năm so với các đồng G10 khác - và hơn nhiều so với EURUSD. Cùng với quan điểm Fed sẽ hạ lãi suất trong quý III/2023, bộ phận trái phiếu của ING dự báo lợi suất Mỹ 10 năm sẽ giảm từ quý II, và sau đó giảm 100bp trong nửa sau năm 2023. Điều này sẽ tạo thêm áp lực lên EURJPY.

Rủi ro bất ổn tài chính gia tăng

Tăng trưởng thấp và thanh khoản mỏng đầu năm 2023 khiến rủi ro bất ổn tài chính gia tăng. Fed sẽ thu hẹp bảng cân đối kế toán thêm 1.1 nghìn tỷ USD trong năm nay kể cả khi thanh khoản và chênh lệch lợi suất gây khó cho thị trường. Đồng Yên mất vị thế phòng hộ trong năm 2022, nhưng so với EUR, JPY có thể lấy lại vị thế đó trước lãi suất Mỹ thấp hơn. Chu kỳ tăng của EURJPY cũng sẽ kết thúc nếu ECB kết thúc chu kỳ thắt chặt trong tháng 2.

EURGBP: London thiếu sức sống

Cùng chuyến tàu vĩ mô

Cả Eurozone và Anh đều chịu ảnh hưởng nặng nề bởi chiến tranh Ukraine và giá năng lượng tăng mạnh. Cả 2 đều ghi nhận điều kiện thương mại giảm sút, và rồi giá khí đốt giảm sâu nhờ mùa đông ấm áp. Không có nhiều khác biệt trong dự báo tăng trưởng Đức và Anh của ING trong năm 2023, cả 2 đều thu hẹp trong mọi quý. Có lẽ Anh dễ tổn thương hơn do lãi suất thế chấp cao (nhưng cũng do thời gian trả lãi ngắn). Điều này sẽ khiến EURGBP đi ngang là chủ yếu.

Câu chuyện cứu trợ năng lượng sẽ tạo khác biệt

Một yếu tố quan trọng với tăng trưởng Anh là chính phủ mới sẽ xử lý chương trình đảm bảo giá năng lượng thế nào. Cựu thủ tướng Liz Truss đề xuất 2 năm, rồi còn 6 tháng. Người tiêu dùng trả tiền năng lượng thế nào sẽ là câu chuyện chính của năm 2023, cho cả Anh và EU. Hiện tại, có vẻ ECB đang lo rằng chương trình của châu Âu đang quá hào phóng và không có mục tiêu rõ ràng, gây thêm khó khăn cho tình hình lạm phát.

Quân bài tẩy chính trị

Đầu tiên sẽ là trưng cầu dân ý Scotland. Đảng Quốc gia Scotland đã chọn ngày 19/10/2023 là ngày trưng cầu dân ý giành độc lập, dù điều này sẽ cần Quốc hội chấp thuận. Đảng Quốc gia đang đưa lên Tòa án Tối cao để xem London có thể bác bỏ cuộc trưng cầu dân ý không. Tại châu Âu, mối quan tâm chính sẽ là chính sách tài khóa của chính quyền tân thủ tướng Ý Meloni (cánh hữu) và cải cách Khối Ổn định và Tăng trưởng. Ngân sách được trình lên vào cuối năm nay có thể là vấn đề nếu các luật lệ bị siết chặt thêm.

EURCHF: Đánh hay hòa? SNB hô đánh

SNB muốn CHF mạnh hơn?

Ngân hàng Quốc gia Thụy Sĩ có nói rất rõ rằng họ muốn CHF mạnh trước tình hình lạm phát. Lãi suất chính sách đã tăng 125bp lên 0.50% và SNB nói rằng họ muốn tỷ giá hối đoái thực ổn định. Với lạm phát 3% tại Thụy Sĩ và 10% tại Eurozone, SNB sẽ thoải mái với việc CHF tăng 5-7% trên danh nghĩa.

Can thiệp cả mua-bán

Trong lúc tăng lãi suất, SNB có nói họ sẽ triển khai can thiệp tỷ giá bằng việc cả mua và bán. Kể từ khủng hoảng 2008, SNB thường bán CHF, kể cả trong giai đoạn giữ sàn EURCHF tại 1.20 từ năm 2011-2015. Lúc này, chiến lược của họ đã thay đổi và đây là một nhiệm vụ giữ CHF mạnh với mục tiêu thắt chặt điều kiện tiền tệ. ING ước tính rằng SNB có thể đưa EURCHF xuống 0.90 trong mùa hè 2023, dựa trên kỳ vọng chênh lệch lạm phát và yêu cầu giữ tỷ giá ổn định

Môi trường rủi ro sẽ hỗ trợ CHF

Các ngân hàng đang đưa ra thông điệp rằng cần thắt chặt để tạo suy thoái, loại bỏ thanh khoản thừa. Chính sách và điều kiện tài chính thắt chặt thường là thời điểm sóng gió cho tài sản rủi ro. Với thặng dư cán cân vãng lai lớn (8% GDP), CHF sẽ rất mạnh trong giai đoạn kinh tế hiện tại. Ngoài ra, chu kỳ kinh tế châu Âu và ECB cân nhắc thắt chặt định lượng đầu năm 2023 sẽ là thách thức với thị trường trái phiếu ngoại biên Eurozone và củng cố vị thế phòng hộ của CHF.

USDCAD: Loonie trỗi dậy nhờ tính chu kỳ?

Hàng hóa và các yếu tố bên ngoài

Đội hàng hóa của ING dự báo dầu Brent sẽ đạt trung bình $100/thùng trong năm tới, và dầu WCS của Canada trung bình $85/thùng. Cùng với dự báo giá khí đốt tăng, bức tranh năng lượng sẽ tiếp tục hỗ trợ CAD vào năm 2023. Trong kịch bản cơ sở, với khẩu vị rủi ro từ từ cải thiện trừ hai động lực risk-off: chiến tranh Ukraine và Trung Quốc, CAD sẽ ở vị thế thuận lợi, vì Canada không có quá nhiều ràng buộc với Trung Quốc và châu Âu so với các quốc gia xuất khẩu năng lượng khác.

Nền kinh tế nội địa

Nếu Mỹ là một thiên đường phòng hộ trong giai đoạn suy thoái, chống chịu tốt hơn so với các khu vực khác như Eurozone, kinh tế Canada cũng sẽ được bảo hộ nhờ xuất khẩu phần lớn sang Mỹ. Nhưng giá nhà ở là một mối lo. Thị trường nhà ở Canada thuộc hàng dễ bị tổn thương nhất, với hệ số giá nhà trên thu nhập lên tới đầu 9 tại một số thành phố (tại Mỹ chỉ khoảng 5-6 lần). Liệu giá nhà sẽ giảm từ từ hay rơi xuống vực thẳm sẽ phụ thuộc vào BoC và độ sâu của cuộc suy thoái.

Chính sách tiền tệ và định giá đồng tiền

Có vẻ như BoC đã bắt đầu ra tín hiệu cảnh bảo và giảm tốc độ tăng lãi suất. Thị trường đang định giá lãi suất chạm đỉnh tại 4.25-4.5%, và ING cũng đồng ý với quan điểm này. Nếu tránh được thất nghiệp tăng mạnh, thị trường nhà ở sẽ không sụp đổ. Cũng rất có thẻ BoC sẽ nới lỏng trước Fed trong năm 2023. Tổng kết lại, cùng với việc chấp nhận có rủi ro thị trường nhà ở hoặc khẩu vị rủi ro xấu đi, USDCAD có thể giảm xuống 1.25 trong năm 2023. Trong mô hình định giá của ING, CAD đang bị định giá thấp hơn 20%.

AUDUSD: Mưu sự tại nhân, thành sự tại Tàu

Mối liên quan mật thiết với Trung Quốc

AUD là một đồng high-beta, nên khẩu vị rủi ro sẽ chi phối rất nhiều trong năm 2023. ING nhận định rằng khẩu vị rủi ro từ từ cải thiện cùng bức tranh năng lượng nhiều thách thức sẽ buộc giới đầu tư chọn các đồng tiền mang tính chu kỳ. Với AUD, Trung Quốc cũng là một yếu tố chi phối mạnh mẽ, vì nước này là khách hàng xuất khẩu số 1 của AUD. Kịch bản cơ sở là khủng hoảng bất động sản sẽ tiếp tục kìm hãm tăng trưởng tại Trung Quốc và dù bán lẻ sẽ hồi phục nhờ các biện pháp Covid được nới lỏng, nhu cầu toàn cầu thấp vẫn sẽ ảnh hưởng đến xuất khẩu. Một tiến triển tốt là chính phủ Úc đang xây dựng mối quan hệ tốt với Trung Quốc, mở đường cho việc dỡ bỏ hạn chế xuất khẩu.

Hàng hóa và tăng trưởng

Quặng sắt vẫn là mặt hàng xuất khẩu chính của Úc (ước tính 130 tỷ AUD trong năm 2022) và cũng rất nhạy cảm với lĩnh vực bất động sản Trung Quốc. Theo ING, với nhu cầu ảm đạm tại đây, khả năng giá quặng sắt trở lại trên $100 là tương đối khó, nhưng vẫn dự báo giá trung bình $90/tấn trong năm 2023. Mặt hàng lớn thứ 2 và 3 lần lượt là dầu và khí đốt (tổng 100 tỷ AUD). Giá các mặt hàng này vẫn còn nhiều dư địa tăng, đặc biệt là khí đốt. Nhìn chung, bức tranh hàng hóa sẽ bảo vệ nền kinh tế Úc khỏi suy thoái trong năm tới và hỗ trợ AUD. Tăng trưởng 2022 sẽ đạt 4%, nhưng 2023 khó duy trì như vậy. Lãi suất tăng, thế chấp được đặt lại, thị trường nhà ở kém sắc và thị trường lao động hạ nhiệt sẽ đưa tăng trưởng về khoảng 3%. Nhưng đây vẫn là mức tăng rất mạnh trước sự suy yếu toàn cầu.

Chính sách tiền tệ và định giá đồng tiền

RBA là một trong những ngân hàng trung ương tiên phong xoay trục dovish, và việc trở lại tăng 50bp từ 25bp hiện tại khó xảy ra, vì họ đang theo dõi thị trường nhà ở bị định giá quá cao, và bức tranh lạm phát không quá đáng ngại như Mỹ hay châu Âu. Phần lớn hộ gia đình Úc sử dụng lãi suất thế chấp cố định ngắn hạn, và ta có thể thấy thu nhập khả dụng giảm (đặc biệt là vào đầu năm). RBA sẽ cẩn trọng để tránh thị trường nhà ở suy yếu sâu, và lãi suất sẽ đạt đỉnh tại 3.6% (thấp hơn nhiều so với Fed và RBNZ) và bắt đầu hạ lãi suất từ quý III/2023. Điều này đồng nghĩa với việc lãi suất cho hoạt động ăn chênh lệch kém hơn, và đà tăng không nhiều nếu khẩu vị rủi ro cải thiện, nhưng nền kinh tế chịu ít đau đớn hơn, và sẽ lại hỗ trợ AUD. Định giá AUD đang rất tốt, vì cú sốc điều kiện thương mại đã khiến AUDUSD bị định giá thấp 20%. ING bullish với cặp tiền trong năm 2023, nhưng vẫn có rủi ro tâm lý thị trường xấu đi và từ Trung Quốc.

NZDUSD: Né được khủng hoảng nhà ở

Chính sách tiền tệ

Ngân hàng dự trữ New Zealand có vẻ không cho thấy họ muốn xoay trục dovish. Thị trường đang định giá lãi suất tiếp tục tăng trong năm 2023, đạt đỉnh tại 5%. Trong khi lạm phát (7.2%) và thị trường lao động thắt chặt (thất nghiệp 3.3%) vẫn là vấn đề trong quý III, đã bắt đầu có những lo ngại về thị trường nhà ở New Zealand rơi vào suy thoái, buộc RBNZ ngừng thắt chặt sớm và hạ lãi suất nhanh trong năm 2023.

Vấn đề thị trường nhà ở

Trong báo cáo ổn định tài chính, RBNZ không quá lo ngại về vấn đề các hộ gia đình xử lý thế nào nếu giá nhà giảm mạnh. Trong dự báo tháng 8/2022, RBNZ ước tình giá nhà sẽ giảm 11.6% so với cùng kỳ trong quý I/2023. Tuy nhiên, đó là nếu lãi suất đã chạm 4%. Giá nhà đã giảm 7.5% từ đỉnh quý I/2022, nhưng xu hướng giảm này sẽ tăng tốc, đặc biệt khi RBNZ hawkish và nhu cầu toàn cầu suy yếu gây áp lực lên kinh tế New Zealand.

Động lực bên ngoài và định giá

Kể cả với bức tranh thị trường nhà ở trong nước khả quan và lợi suất tốt trong năm 2023, các yếu tố bên ngoài vẫn sẽ quyết định NZD có hưởng lợi hay không. Với AUD, khẩu vị rủi ro và Trung Quốc là 2 câu chuyện chính. NZD nhạy cảm hơn với khẩu vị rủi ro so với AUD, nhưng ít hơn với Trung Quốc. Khủng hoảng bất động sản Trung Quốc sẽ gây áp lực lên xuất khẩu quặng sắt của Úc, nhưng xuất khẩu New Zealand (phần lớn là sản phẩm từ sữa) bị chi phối nhiều bởi vấn đề Covid, và các biện pháp hạn chế đang được rút bớt dần. Trong kịch bản cơ sở, 2 đồng tiền sẽ di chuyển đồng pha trong năm 2023. NZDUSD đang bị định giá thấp 15% theo mô hình của ING.